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samedi 11 avril 2015

Optimisation des ETF: Equally Weighted Index

ETF Issuers
Peut-on prédire l'évolution des marchés?

Si vous posez la question à nombre de particuliers, la réponse est évidemment oui, et il se trouvera toujours des amateurs de l'analyse technique pour leur montrer la direction que va prendre le marché de manière sure. Internet, la radio, la télévision, regorgent d'expert qui recommandent,qui ce titre, qui cet autre titre...

Pourtant, les universitaires qui étudient actuellement les marchés ne sont guère convaincus. Ils voient dans les recommandations des analystes, une tentative vaine de voir de l'ordre dans le chaos.

En effet, il s'agit d'un biais bien connu. Lorsque l'on jette une pièce à pile ou face, et que cette piéce tombe 3 fois sur pile, on trouvera toujours des gens pour dire qu'il y a plus de chances que la prochaine tombe sur face. Or ce raisonnement est erroné: les jetés de dés sont des événements indépendants, le tirage suivant ne dépend pas des tirages précédents. Il s'agit d'un événement aléatoire.

Bien sur, le fait que les universitaires voient dans le succès des analystes le fruit du hasard, ne lasse pas d'irriter les analystes. En 1973, Burton G Malkiel écrit dans A Random Walk Down Wall Street:

On Wall Street, the term "random walk" is an obscenity. It is an epithet coined by the academic world and hurled insultingly at the professional soothsayers. Taken to its logical extreme, it means that a blindfolded monkey throwing darts at a newspaper's financial pages could select a portfolio that would do just as well as one carefully selected by experts.
Il s'agit ici du proverbial singe, un bandeau sur les yeux, ayant une meilleur habilité à choisir des actions que tous les experts couronnés de Wall Street.

Insultant et incorrect ? Dans les années qui suivront, cette hypothése va se voir amplement confirmée et de façon régulière...

En 1993, John C Bogle, le fondateur du groupe Vanguard, dans son ouvrage Bogle on Mutual Funds: New Perspectives for the Intelligent Investor, note que en moyenne, les managers des fonds d'actions (OPCVM) ont de moins bonne performances que le marché dans son ensemble.

Pour ce faire, il compare la performance des portefeuilles gérés par des professionnels, ajustée des frais, à l'index de référence du marché, construit sur la base des capitalisations des titres. Les indices les plus utilisés du marché actuels sont ainsi construit de cette façon (J'explique ici en détail comment le CAC 40 est construit de cette façon).

En 2005, il réédite ces chiffres dans un texte qui donne la conclusion suivante:

Performance moyenne fonds gérés activement

Sur la période 1983-2003, la performance moyenne des gestionnaires d'actifs est inférieure de 3% à celle du marché telle que mesuré par un index à pondération sur le capital. Il y a une littérature fournie sur le sujet, et undébat qui fait toujours rage, comme attesté par cette liste (PDF).


Face à ces résultats, James Bogle est le premier à proposer des fonds dit passifs qui répliquent parfaitement la composition d'un index. En 1989, cette démarche est poursuivi en augmentant la liquidité des fonds indiciels, grâce à des fonds indiciels cotés et directement échangeables sur les marchés: les ETF.

Il faut comprendre que dans les modèles théoriques, le portefeuille de marché, dont la pondération des composantes dépend des capitalisations, est un portefeuille optimal en terme de couple rendement risque ( ce modèle prote le nom de CAPM). Une façon de comprendre cette affirmation: le portefeuille de marché élimine le risque lié au choix d'un actif par rapport à un autre, potentiellement plus rentable ou moins risqué.

Les ETF classiques, pondérés par la capitalisation, ont ainsi représenté pendant des années,une sorte  de solution parfaite pour choisir le portefeuille qui était perçu comme optimal: celui du marché.

Un revirement...


Optimal ? Cette vision des choses à tenu jusqu'en 2014, et la parution du papier de Moshe Levy, qui a fait un bruit considérable: It's easy to beat the market.

L'auteur à fait voler les certitudes sur les ETF en étudiant la performance d'un portefeuille de marché et en  la comparant avec celles de portefeuilles constitués complétement aléatoirement. Les portefeuilles constitués aléatoirement étaient dans 93 % des cas plus performants que le portefeuille de marché !

Or les ETF conventionnels sont basé justement sur ce portefeuille de marché, ils en réplique les proportion de manière parfaite, c'est d'ailleurs sur ce critères que la performance des ETF est basée.

Face à cette situation, les professionnels ont mis en place plusieurs types de stratégies. La pus simple est la création d'ETF Equally Weighted. Si on prend l'exemple du CAC 40, un ETF EW va avoir autant de titres de Total (130 M€) que de titres de Technip (6,97 Md€).  On comprends parfaitement qu'un portefeuille construit de cette façon, à moins tendance à concentrer sa valeur sur quelques gros titres et à plus diversifié la composition de l'ETF. Il aura aussi moins tendance à favoriser des titres dont la valorisation boursière est sur-évaluée, suite à des effets d'annonce par exemple. En faisant juste ce changement, il est pourtant possible d'améliorer considérablement la performance d'un ETF:


Performance Equal Weight ETF



Ou trouver ces ETF EW:

Comme pointé par cet article, il est désormais possible de trouver ces produits sur EuroNext, ma recommandation:
 

STOXX® Europe 600 Equal Weight Net Return (NR)


Code ISIN LU0599613147 /  Frais annuels : 0,35%.

THINK AEX
Code ISIN: NL0009272749 - TDT  /  Frais annuels : 0,30%.


Par contre, il faut mettre en garde les lecteurs. Le gain de performance sur le court-terme peut sembler modeste. 

Pour aller plus loin:
Innovative ETPs: Equalweight ETFs












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