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samedi 11 août 2012

Hyman minksy aura son moment

Hyman Minsky
J'écris ce post car un certain nombres d'éléments viennent de faire clic dans mon esprit. Le déclencheur a été cet article de LaTribune.fr sur la dictature des ratios d’endettement.

Cet article fait aussi suite à ma discussion avec mon collègue blogueur Medhi du blog alphapourtous suite à mon intention de me pencher un peu plus sur le marché de l'immobilier, mais nous y reviendrons...

Que dit cet article de LaTribune ? En gros, il donne la voix à un ensemble de dirigeants d'entreprise, et notamment de foncières cotées, qui se plaignent de la difficulté d'obtenir des crédits pour financer leur  croissance.

Cet article m'a causé une grande perplexité, en même temps qu'il m'évoquait beaucoup de choses. 

Tout  d'abord, j'ai pensé au fameux Minsky Moment qu'on associe aux idées de l'économiste Hyman Minsky (même si l'expression n'est pas de lui).  J'ai aussi pensé à l'analyse de Paul Krugman sur la crise de la dette actuelle.



C'est ce moment ou, après que la croissance d'un marché ait été assurée par un recours au crédit de plus en plus fort, la tendance s'inverse. 
En gros, on a deux phases. Dans un premier temps, le crédit finance la demande. Cette demande rendue possible par le crédit, stimule encore plus les prix. Ce qui entraine encore plus de crédit, d'une part parce que les prix ont augmentés et il faut plus d'argent pour acheter, mais aussi parce que les investisseurs voyant les prix augmenter, ont le sentiment que ce mouvement va se poursuivre et que c'est le moment d'investir.

Dans la deuxième phase, suite à un endettement massif et des ratios d'endettement très forts, les entreprises sont contraintes de vendre leurs actifs pour rembourser leurs dettes. Les ventes font baisser les prix. Le sentiment des investisseurs change, car le marché apparait alors comme baissier. Les entreprises voyant cette baisse, essaient de réduire leurs exposition, et vendent leurs titres de plus belle pour réduire leur endettement. Comme les prix baissent, ils faut vendre de plus en plus d'actifs pour couvrir ses dettes, de sorte qu'une spirale déflationniste s'ensuit. Il s'agit de la phase de de-leveraging.
 
Pour l'instant les prix de l'immobilier se sont maintenus, et il n'y pas de fuite des investisseurs. Mais les banques anticipent cette baisse, et réduisent leurs lignes de crédit face a des investisseurs qui n'ont pas encore compris que le vent est en train de tourner.

Ces investisseurs, eux, rappellent le rôle du crédit dans le financement de l'économie... Ils auront aussi beau jeu de parler du fameux théorème sur la structure du capital.

Je suis d'accord sur le fond, il faut de la dette pour financer de la croissance et l'emploi, mais je tire une ligne quand on parle des SIIC (Société d'Investissement en Immobilier Cotées)
 
Je suis surpris que l'on puisse assimiler la situation des entreprises industrielles avec celle des SIIC . Si les SIIC sont bien des entreprises pour le registre du commerce, leur seule finalité est d'utiliser les fonds provenant des investisseurs pour les placer dans l'immobilier. Leur profits sont redistribués à 85% vers les investisseurs, et la croissance de leur entreprise est dictée par les fonds qu'ils lèvent sur les marchés de capitaux (dette et action).

Les SIIC ont un besoin constant et continu de crédit et de capitaux, et dans le contexte actuel, ils ont de plus en plus de mal à se financer. Mais est-ce bien raisonnable dans le contexte actuel ?

Les gestionnaires de SIIC ne sont pas impactés de la même manière par les fluctuation des prix que leur investisseurs. Quoi qu'il arrive, le gestionnaire s'en tirera toujours, mais si les prix sont à la baisse l'investisseur en SIIC prendra la baisse de plein fouet, et plus le ratio d'endettement sera fort, plus ses parts de SIIC seront dépréciées suite à une baisse. Il y a d'ailleurs  une différence sensible entre les SCPI et les SIIC à ce niveau: les SCPI n'ont pas le droit d'avoir recours à la dette....

Il y la un certain manque de discipline de la part des gestionnaire de SIIC. S'endetter au mauvais moment pour acheter des actifs encore chers, c'est courir vers la catastrophe. Ce facteur ne devrait pas être laissé à l'évaluation des gestionnaires et des banques, le régulateur devrait s'y intéresser et poser un cadre pour l'endettement de ces sociétés.

Je vous laisse juge sur les implications de cet article, et sur l'imminence de ce fameux Minsky moment. Comme Medhi, évoqué plus haut, j’essaie de voir dans  cet configuration les prémices d'un signal d'achat. J'attends le moment ou les gens seront contraints de vendre pour rembourser leurs dettes.

Et vous, vous le voyez quand le moment Minsky ?







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