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lundi 4 juin 2012

Value Investing


L'efficience des marchés.

Les économistes, qui se sont penchés sur les lois qui gouvernent l'évolution des marchés, ont défini un concept, somme toute assez étonnant, celui de marché efficient.

Dans l'hypothèse d'un marché efficient, tous les acteurs du marché disposent de toutes les informations disponibles et font les choix rationnels qui en découlent. Dans cette hypothèse, il n'est pas possible de trouver d'arbitrage, c'est a dire de placements dont la valeur  s'éloignerait du prix. Si c'était le cas, comme l'information est partagée par tous, tous les investisseurs profiteraient de ces arbitrages, et les prix se centreraient sur la valeur.

Cet adage, l'absence d'opportunité d'arbitrage, est mis en exergue par une boutade: Pourquoi ne trouve t-on pas de billets de 500 euros par terre dans la rue ? Parce que, si c'était le cas, quelqu'un l'aurait déjà pris! L'expression consacrée: There is no free lunch.

De manière générale, la finance considère que cette hypothèse est valide. Les marchés,notamment les marchés action, sont efficients, ou quasi-efficients.


Value Investing: Une anomalie


Dans ce cadre, tout élément qui permettrai de prédire la sur ou sous-performance d'un actif est considéré comme une anomalie.Il y a plusieurs anomalies connues: les effets de calendrier, les valeurs de croissances, et la valeur.

L'anomalie valeur fait le pont entre les investisseurs classiques, qui choisissent les actions en fonction de la santé de l'entreprise, et les tenants des marchés efficients: En tirant des informations du bilan des entreprises, il est possible de prédire les titres qui auront le meilleur parcours dans le future.

Aswath Damodaran a écrit un long papier résumant l'état de la recherche sur le value investing.

Les fondamentaux


Le value investing établit constamment un rapport entre le prix d'une action, et les éléments de son bilan. Si le prix d'une action s'éloigne de la valeur comptable d'une entreprise, alors elle est dite chère. Le value investing, c'est choisir les valeurs de la côte les moins chères possible.

Pour ce faire, il faut étudier les ratios suivants:
  • Price to Book (PB): Le rapport entre le prix d'une action et ses actifs comptables. Ce chiffre doit être le plus petit possible.
  • Price to Earnings (PE): Le rapport entre le prix et les bénéfices d'une entreprise
  • Price To Free Cash Flow : Le rapport entre le prix et le Free Cash Flow (Cash flow opérationnel - coût du capital)

Il y a d'autres indicateurs, mais il faut toutefois lever un point important. Certaines entreprises ont des ratios bas, non pas parce que l'entreprise est sous-évaluée, mais parce que l'entreprise est en détresse, au bord de la faillite.

Dans ce cas, le prix bas de l'action reflète l'inquiétude des acteurs du marché. Dans la plupart des cas, les entreprises en difficulté ne sont pas un bon placement, sauf a se spécialiser dans les penny stocks et les junks bonds.

La prise en compte de l'endettement


La particularité la plus importante des sociétés en détresse est qu'elle ont souvent un degré d'endettement très fort. En choisissant des titres valorisés de manière attractive et dont le niveau d'endettement est raisonnable, il serait possible d'augmenter la performance d'un portefeuille. Cette approche est celle prise par
Brian Baturevich et Gulnur Muradoglu dans leur papier d'octobre 2010: Would You Follow MM or a Profitable Trading Strategy?.

Pour mesurer le niveau d'endettement, les auteurs ont recours au gearing ratio. Le gearing ratio est défini comme suit dans le Vernimen:
Le gearing est le ratio de la Dette financière et bancaire nette sur les Capitaux propres de l'entreprise. Il mesure le Risque de la Structure financière de l'entreprise. 
Plus formellement, les auteurs définissent le gearing ratio: comme capital gearing ratio x100% = Capital preferentiel+Dette/(Capital+dette court terme-Intangibles).

En utilisant cette mesure, et en ordonnant les entreprises par déciles, ils montrent que les sociétés qui ont le plus bas gearing ratio ont une sur-performance de 17.1% sur trois ans. Cet effet est plus fort sur les entreprises moyennes à petites.

Utilisation pratique


Pour utiliser ces formules, il faut un outil appelé un screener. Sans screener, il est impossible de comparer les compagnies les unes aux autres de manière efficiente.

Je suis toujours à la recherche d'un bon screener. Si vous en connaissez un bon, faites moi signe.

Le meilleur que je connaisse, un outil gratuit, est finviz.com. Il ne permet pas de rechercher le gearing ratio, mais il est tout de même impressionnant.


Malheureusement, il ne porte que sur les marchés américains. Il propose toutefois l'indicateur Debt/Equity qui permet aussi de mesurer le degré d'endettement des sociétés. Son autre avantage est qu'il vous permet de constituer des portefeuilles virtuels à partir des résultats de votre recherche. Vous pouvez ainsi tester votre grille de sélection avant l’exécuter.

Un autre bon outil est screener.co. Il détient les informations pour les marchés français, il est très complet, même si il semble un peu abscons. C'est un outil payant, mais il permet une période de démo de 30 jours.

Avec ces deux screeners, il vous sera possible de sélectionner vos actions selon des critères value.



2 commentaires:

  1. Salut Lionelo,

    Par curiosité, quelles sont à tes yeux les entreprises les plus décotées à l'heure actuelle? As tu un exemple pour illustrer cela?

    Bien à toi,

    (Ah, sinon une petite suggestion : pour ton blog, pourquoi ne pas faire en sorte que cliquer sur l'image à la une d'un article renvoie vers l'article?)

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    Réponses
    1. Merci Julien,

      Pour le lien, c'est effectivement une bonne idée...

      Pour les recommandations, je tiens a indiquer que chaque personne doit se faire son avis. Ne faites confiance à personne. Je ne prends aucun engagement sur la performance des stratégies que je recommande. Je ne prends pas l'engagement de les suivre moi-même.

      Néanmoins en utilisant screener.co:
      Current EV/EBITDA<7
      Total Debt(I) <= EBITDA(A) * 2
      Dividend Per Share-5 year average >2%

      on obtient:

      EPA:FBEL Fromageries Bel SA
      EPA:FP TOTAL S.A.
      EPA:INF Infotel SA
      EPA:SIPH SIPH SA

      A vos risques et périls.

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